内循环为主体下 讨论扩张性财政政策退出为时过早

随着外部环境日趋复杂，不稳定性和不确定性明显增加，我国的财政政策更加积极并注重实效。当前，扩张性财政政策的重心发生了怎样的变化？内循环为主体下的积极财政政策会有哪些制约因素？还有多大的拓展空间？这一系列问题需要引起关注。

一、扩张性财政政策的重心转向政府支出

扩张性财政政策的首要功能在于逆周期调节，但2020年政策的重心与前两年有明显区别。2018~2019年，政策着力点主要放在财政收入端，目的是增加市场主体的留存收益，提高其投资或消费的积极性，进而有效激发市场活力。而2020年上半年，国民经济遭受新冠肺炎疫情的严重冲击，“保就业”“保民生”和“保市场主体”成为支撑复工复产的先决条件。因此，扩大政府支出规模因其成效立竿见影，从而成为扩张性财政政策的首选。事实证明，这一转变对全国范围内生产活动重启和国民经济复苏产生了至关重要的作用。2020年下半年，这种作用将会得到进一步发挥。

2018年三季度后，国内GDP增速重回下降趋势，扩张性财政政策主要在财政收入端逐步发力，重要举措是减税降费。2018年个人所得税改革和2019年增值税改革无疑是其中的焦点。前者主要内容包括：工薪税税率级距优化，费用扣除标准提升；同时设立与教育、医疗和住房相关的专项扣除；提高个人所得税综合征税程度，合并不同应税收入适用税率表。后者则将最高两档税率分别下调3个和1个百分点。改革还配套实施了生产生活性服务业加计抵减、试行增量留抵税额退税制度等政策。

上述两项减税政策均在短期内收到了较为积极的效果。研究显示，个税改革使得工薪人群的个税覆盖比例从46.9%下降至23.4%；专项附加扣除将降低中低收入群体的税负，其中子女教育专项扣除影响最大，另外则是来自住房贷款利息支出的扣除。

2018年个人所得税较有力度的改革为2020年疫情冲击下的民生保障提前作了准备，有助于缓解疫情冲击给家庭收入带来的压力。据测算，2019年4~12月，增值税改革累计带来税收降减8609亿元，财政支出的作用更多地体现在配合推进经济结构调整上。

为了加快三四线房地产行业库存去化，2018~2019年地方政府专项债券中土地储备和棚户改造债券合计占比分别达到44.1%和54.4%。可见，2018~2019年财政政策取向积极，重心偏向收入端，措施以减税降费为主，对这一阶段经济运行在合理区间发挥了重要的支撑作用。

2020年上半年，新冠肺炎疫情对国民经济正常运行产生了极大的负面冲击，“保就业”、“保民生”、“保市场主体”，进而推动复工复产和经济复苏需要效果立竿见影的“猛药”，因此扩张性财政政策的重心落在支出端。2020年政府债券发行额度较去年大幅上升，全年计划发行地方政府专项债券3.75万亿元，较去年增加1.6万亿元。同时，新增发行抗疫特别国债1万亿元。截至6月30日，抗疫特别国债已累计发行了2900亿元；地方政府专项债已发行22978亿元。下半年抗疫特别国债和地方专项债余额都将在三季度全部完成发行。

考虑到资金筹集到运用存在一定时滞，下半年财政政策落地力度应该比上半年来得大。尤其值得关注的是，2020年财政赤字率安排3.6%以上，为下半年可能出现新的不确定性冲击，留出了可供应对的财政政策空间，是合理的前瞻政策安排。

下半年资金使用将主要侧重于“两重一新”的重大基础设施项目建设，优先保障在建项目，避免半拉子工程。抗疫特别国债将通过特殊转移支付机制下达至县市，主要用于“保就业”、“保基本民生”、“保市场主体”；7000亿元通过政府性基金转移支付下达至县市，主要用于公共卫生和重大疫情防控救治体系建设、应急物资保障体系建设等基建项目，部分资金可作为项目资本金。地方政府专项债券融资的首要去向是基建。据统计，上半年发行总额的35.44%直接用于基础设施及相关项目的建设，而产业发展和城乡发展等项目中相当比例的资金也将投向该领域（图表1）。预计全年基建投资占专项债券比重将接近或超过一半。下半年以支出为重心的积极财政政策将对基建投资乃至整个固定资产投资带来强有力的推动。

由此可见，2020年扩张性财政政策偏重于通过扩大政府支出推动和支持全国范围内生产活动重启和国民经济复苏。下半年，政府支出仍将扮演关键角色，继续为国内经济发展保驾护航。据测算，在经济增速下行阶段，中国政府支出乘数约为0.85。据此预计新增1.6万亿元地方政府专项债和1万亿元特别国债能够在未来拉动GDP增量约为2.2万亿元。更加积极有为的财政政策将会显现更多的实效。

二、扩张性财政政策的成本分析

扩张性财政政策会产生成本，有必要展开分析。随着财政预算赤字进一步扩大，政府部门杠杆率提升是财政支出短期大幅增加的直接结果。相较减税带来的财政收入减少，支出增加会导致预算赤字和政府部门杠杆率上升。自2019年起，我国财政预算赤字率明显上升，2020年突破3.6%几无悬念，增速有进一步加快的趋势（图表2）。2020年6月，中央政府、地方政府和政府部门整体杠杆率较2019年末分别上升1.0、3.0和4.0个百分点，达到17.8%、24.5%和42.3%（图表3），三者均为历史最高水平。

管国内政府部门杠杆水平创出历史新高，但以国际通常标准看，迄今为止我国财政赤字率和政府整体杠杆水平并不算高，增速也处于可控范围。与世界主要国家相比，我国财政赤字率和政府杠杆水平仍处在合理的较低水平。

以美国为例，由于新冠肺炎疫情影响远超预期，2020年美国财政赤字率预计将高达20%；而在《冠状病毒援助、救济和经济安全法案》（CARES法案，2万亿美元）和《薪资保护计划和医疗保健增强法》（PPPHCEA法案，4834亿美元）出台后，国际清算银行（BIS）预测，美国政府杠杆水平将从2019年的103.9%骤然升至2020年的130%附近。据国家发改委预测，日本2020年财政赤字率将达到7.9%。市场机构则估计，日本政府杠杆水平早在5月底就已经升至214%左右。BIS数据显示，欧元区2019年末政府杠杆率为96.9%，2020年突破100%是大概率事件，已经脱欧的英国在2019年底更是达到了110.9%。

相比之下，我国政府部门杠杆率属于较低水平。尽管下半年政府部门将继续举债，杠杆率也会有所抬升，即便加上可能存在的局部信息不对称因素，我国政府部门杠杆率也不会超过欧盟60%的警戒线。可见，虽然2019~2020年，我国经济遭受贸易摩擦和新冠肺炎疫情双重冲击，政府部门杠杆水平依然处于良好状态。6月国内财政收入重回正增长，有助于缓解市场对财政赤字率和政府杠杆水平提升的担忧。2020年6月，全国一般公共财政收入单月同比增长3.22%，重回正值区间。其中，中央和地方一般公共财政收入单月同比分别增长1.92%和4.31%，增速较前值分别提高16.28和9.87个百分点。政府基金收入增速也继续改善，尤其是地方本级政府基金收入累计增速止跌回升。

综上所述，中国当前财政赤字率和政府杠杆水平总体不高，而且财政收入增速已然转正，下半年收入状况有望进一步改善，政府债务风险爆发的概率几乎不存在。

一般认为，政府支出增加具有挤出效应。这是指政府发行债券为预算赤字融资，向私人借贷资金市场筹措资金，从而导致市场利率上升，私人投资和支出下降。通过对比发现，我国政府支出同比增速自2011年开始逐渐抬升至30%上方，而民间固定资产投资增速则触顶后快速回落，从2011年的42.47%降至2016年的最低点3.20%，与之一起回落的还有民间固定资产投资占比（图表4）。这一时期的状况通常被认为是政府支出挤出效应的典型表现。

政府支出增加对民营经济会有一定程度的挤出效应，但上述时期民间固定资产投资增速和占比下降背后的原因可能是很复杂的。一是国内资本回报率在2007年后开始进入下降趋势（图表5），可能影响了民间投资的积极性；二是人口红利消失和土地财政等因素导致国内要素成本逐年上升（图表6和7）；三是中国经济增速下降叠加汇率波动导致资本在较短时期快速外流（图表8），制造业民间投资预期遂趋于保守；四是环保政策收紧和金融去杠杆可能影响了民间投资的融资环境和生存环境。因此，政府支出的挤出效应尽管存在，但在中国的实际影响远不如经济学理论描述的那样对等。

经济学还认为，政府支出增加具有收入分配效应，将会导致收入不平等程度加大。扩张性财政政策具有收入非均衡效应，不同行业和收入阶层的居民从中受益并不均等，的确有可能带来局部和一定程度的收入分配不公平。从历史上看，国内基尼系数通常与基建投资增速在趋势上保持基本一致（图表9）。以2008年全球金融危机作为类比，“四万亿”计划在短期内快速推高基础设施建设投资增速，基尼系数出现趋势性上升似乎是国内收入分配差距加大的一种表现。

政府支出增加，尤其是基础建设投资增速上升确实能够直接对行业和居民的收入分配格局产生负面影响，从而可能带来收入分配差距的扩大。主要原因在于，与基础设施建设相关的行业、企业以及从业人员的经济收入将在短时间内显著上升。换言之，收入差距拉大可以视为政府支出增加拉动经济增长的微观证据。2008年底至2009年初，基建投资增速与固定资产投资增速之间的差距迅速拉大，资源配置明显向基建相关行业倾斜（图表10），随之而来的是城镇农民工月均工资增速远高于同期GDP增速，以及建筑业农民工人数占比明显上升（图表11）。

然而如前所述，政府当下大幅增加支出规模事出有因，且事关重大。在这样的背景下，收入分配问题显然并非国家宏观经济调控所要考虑的首要问题，决策层面对现阶段收入分配差距有所扩大的现象具有相对较高的容忍度。然而，随着“六保”和“六稳”工作的推进，尤其是财政支出和金融支持更加注重经济体中的薄弱环节，收入分配差距将会逐步缩小。

三、未来财政政策的方向和建议

今年5月的全国两会已经清晰地描绘了全年政府财政支出的规模、来源和大致去向，因此下半年财政政策确定性比较高。

受制于收入来源，今年财政收支将维持紧平衡。下半年可能的财政收入增长来源有三个：一是经济复苏有望进一步收窄一般公共预算收入和国有资本运营预算收入的下降幅度，而一、二线城市房地产市场复苏将对政府性基金形成一定的补充；二是部分2021年地方政府专项债额度有望提前至今年四季度下发，根据往年经验估算，这部分额度约为1.2万亿~1.5万亿元；三是将一般预算赤字水平显著提高至3.6%以上。

近期，有观点认为，应对当前宏观政策可能带来的副作用进行充分评估，并做好适时退出的准备。但我们认为，目前讨论扩张性财政政策退出还为时过早。

一是国民经济运行尚未完全恢复到疫情暴发前的状态，上半年GDP累计同比增速依然为负，尤其是消费的反弹力度明显偏弱，经济增长并未走上趋势性运行的轨道；

二是“六保”“六稳”和“三大攻坚战”等工作未来有待进一步推进和深化；

三是海外疫情总体尚无好转迹象，且分化十分严重，未来依然面临高度的不稳定性和不确定性；

四是2020年是全面建成小康社会的关键一年，财政政策将继续为实现这一目标提供坚实的保障。

为此，未来我国经济以内循环为主体，依然需要以政府支出为着力点的扩张性财政政策保驾护航。而我国政府部门的杠杆率和赤字水平仍处在良好状态，这为下半年乃至明年财政政策保持必要扩张态势提供了良好的条件和坚实的基础。

近年来，中国经济的宏观杠杆率较为稳定，在外部巨大的不确定性和压力下，适当抬高杠杆水平以保持经济平稳运行是从实际出发的正确举措，无可非议。然而，当下我国企业部门的杠杆水平较高并持续抬升。2008年末至2020年二季度，国内非金融企业部门和实体经济部门的杠杆率分别提高69.2和125.2个百分点，至164.4%和266.4%，从国际看已经属于较高水平。偏高的负债水平将会拖累企业经营和发展，并增加风险。截至2020年二季度，我国居民部门的杠杆率为59.7%，整体水平虽然不高，但近年来增速较快，较2008年末增幅超过200%（图表12），显然已不宜再大幅提升。为此，当前和未来一个时期，为应对可能出现的不稳定性和不确定性，保持内循环的良好格局，政府部门依然有必要、也有条件进一步合理加杠杆。

针对当前存在的问题和下半年面临的不稳定性和不确定性，有效促进以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，在此提出五点有关积极财政政策的建议。

一是适当扩大政府的针对性举债，促进先进制造业投资加快增长。制造业投资占我国投资的30%以上，制造业投资增长乏力，不利于“稳投资”。建议下半年允许一些制造业产业集聚程度较高的省份合计增发5000亿~7000亿元的地方专项债券，同时配以其他融资方式，重点加大对战略性新兴产业企业、高端装备制造企业、军工龙头企业、民营制造业产业链核心企业等实施固定资产加速折旧、研发费用加计扣除、技改补贴、上市补助、单列贷款计划、建设国家级和省级制造业创新中心、基础研究平台等全面扶持政策，推动制造加快投资，加快转型升级。

二是增发国债，加大力度实施支持全国基层医卫体系升级和南方重点地区防洪基础设施改造计划。新冠肺炎疫情对国内医疗卫生体系，尤其是基层卫生体系带来了严峻考验。长期以来，医疗卫生资源分布不均，优质医疗卫生资源大多集中于一线城市、省会及设区市，基层医疗设施和技术水平发展相对落后。6月以来南方多省份洪水泛滥，暴露出相关省市在防洪基建方面存在明显短板。建议下半年中央财政可考虑增发1万亿元国债，专项用于两大领域升级和建设：对全国县（区）及以下医疗卫生软、硬件体系进行全面升级改造；重点用于对四川、重庆、湖南、湖北、江西、安徽等长江中下游省市防洪水利设施的加固改造和流域治理工程。

三是继续实施精准减税，促进消费稳步复苏。为进一步拉动消费增长可考虑从税收让利着手。鉴于汽车在消费中占据举足轻重的作用，建议适当降低购置税、消费税等，以带动汽车消费增长。还可进一步降低餐饮、体育、旅游、住宿、院线等服务行业的所得税、城市维护建设税、教育附加费等税费，以刺激相关服务性消费加速回升。

四是以退税方式加大力度为出口企业纾困。2020年1~6月，全国累计办理出口退税8152亿元，较去年同期下降16.6%。下半年，面对错综复杂的国际政治经济形势和低迷的全球贸易前景，出于“稳外贸”、“保产业链供应链稳定”等考虑，建议下半年可加大对出口企业，尤其是具有全球影响的出口产业链供应链的支持力度，整体提升产品的出口退税率档位；加大财政对部分出口退税负担较重地区的补助力度，确保全年新增出口退税规模在去年基础上有适当增长。

五是积极扩大社会就业规模。建议对线上灵活就业出台税收、补贴等扶持措施，积极鼓励开展形式多样的在线创业和自主就业。对于具备一定规模的网络零售商、淘宝店家，地方政府和金融机构应按小微企业标准提供融资、税收优惠和补贴等扶持措施。建议以适当的补贴和税收优惠积极推动物业管理行业人员队伍优化升级，以此解决部分大学毕业生的就业问题。目前，全国物业管理行业从业人员已近千万人，但就业人员学历偏低和综合素质不强等问题阻碍了城市、社区和小区精细化管理水平的进一步提升。建议各地政府可指导物业行业，适当招募本科以上学历毕业生充实物业管理队伍，如规定物业管理机构拿出3%~5%的名额来定向吸收本科以上人员，以提升物业管理行业的整体素质。

作者：连平（植信投资首席经济学家兼研究院院长）

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